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李湛:债券通应逐步拓展至交易所债券市场

1个月前发布来源:新浪财经作者:李湛

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在债券通启动之前,境外投资者参与我国债券市场的途径较为有限,一是2010年起获得准入的三类机构,包括境外央行或货币当局、境外人民币清算行等;二是自2013年起QFII和RQFII也被允许进入银行间债券市场。

  债券通是我国资本市场对外开放的重要组成。近年来,为了加强资本市场制度建设、推动资本市场逐步走向成熟,我国资本市场的开放进程不断加快,债券通的启动正是其中重要一环。在债券通启动之前,境外投资者参与我国债券市场的途径较为有限,一是2010年起获得准入的三类机构,包括境外央行或货币当局、境外人民币清算行等;二是自2013年起QFII和RQFII也被允许进入银行间债券市场。

  从现实情况来看,投资渠道有限极大限制了我国债券市场对外开放程度,债券市场中境外投资者投资比重长期处于低位。境外投资者不足导致我国债券市场制度改进缓慢、国际影响力弱,使得我国资本市场“大而不强”。为此,2017年5月16日,人民银行、香港金融管理局发表联合公告,正式批准实施香港与内地“债券通”,第一阶段拟先开通“北向通”,即香港及其他境外投资者经香港投资于内地银行间债券市场,未来再择机适时开通“南向通”。2017年7月3日,“债券通”正式开闸运行,成为联通境内外资本市场的新渠道,我国资本市场对外开放迈出关键一步。

  开闸运行以来成绩斐然

  债券通是内地与香港金融市场互联互通合作机制的重要内容。《粤港澳大湾区发展规划纲要》中将香港定位为国际金融枢纽,要发挥香港在金融领域的引领带动作用,巩固和提升香港国际金融中心地位。债券通对粤港澳大湾区建设具有十分重要的意义。作为全球第二大经济体,中国的资本市场对外开放将是未来几年影响全球金融格局的重大事件,通过债券通吸引全球投资者,中国香港可以在我国资本市场对外开放进程中占得竞争先机,巩固、提升其国际金融中心地位。

  债券通开闸运行两周年以来成绩斐然。一是投资者群体快速扩大。截至今年6月末,债券通机构投资者进入数量已达1038家,较去年增长近一倍,覆盖国家和地区达到29个,全球资产规模排名前100位的资产管理公司已经有58家成功申请为债券通用户。

  二是成交规模快速上涨。债券通运行两年以来,通过“债券通”投资渠道累计达成交易近2万亿元,境外机构持有的中国债券规模由两年前的0.8万亿元上升至1.9万亿元。债券通持有规模的增长为我国吸引了源源不断的外资流入,有利于稳定外汇储备和人民币汇率,缓解外部压力对央行货币政策的制约。

  三是市场交投活跃度日趋提高。今年以来,债券通日均成交额超60亿元,较2018年的37亿元大幅提高。今年5月“债券通”共计成交1722亿元人民币,日均90.6亿元人民币,6月12日单日成交162亿元人民币,分别创造了上线以来的月度、日均和单日成交量纪录。随着中国债券市场开放程度的不断提高,中国债券市场的国际影响力也不断提升。今年4月起,彭博公司正式将中国债券纳入彭博巴克莱债券指数,花旗富时全球政府债券指数还将于今年9月宣布是否将中国债券纳入其中。中国债券纳入全球重要指数,表明国际投资者日益重视中国债券市场,中国资本市场正迅速融入全球金融体系的主流,中国资本市场和经济的全球影响力快速提升。

  实现债券市场对外开放统一

  债券通拓展至交易所债券市场,有利于打造资本市场全方位对外开放格局。银行间债券市场和交易所债券市场是我国债券市场的两个组成部分,其开放程度共同决定了我国债券市场的国际化水平。银行间债券市场是我国债券市场的主体构成,其债券存量约是交易所债券市场的8倍,绝大部分的利率品种都在银行间债券市场发行和交易。

  但交易所债券市场也自有其特色。一是拥有规模较大的公司债市场。截至6月末,公司债市场存量规模已经超过6万亿,是我国债券市场重要的信用品种。二是拥有以可转债、可交换债为代表的附有权益属性的债券品种。可转债、可交换债等附有权益属性的债券品种是交易所债券市场的特有品种,具有兼顾股性和债性的特点,可以为投资者提供纯股或纯债之外的第三种选择。

  近年来,可转债和可交换债市场发展非常迅速,吸引了大量投资者的注意力。截至2019年6月,可转债和可交换债的市场规模为5500亿元,较2018年同期增长50%,较2017年同期增长220%。当前,我国资本市场中纯粹的股票和债券都已通过深港通、沪港通、债券通实现对外开放,但可转债、可交换债等股债结合产品的对外开放仍是空白。债券通拓展至交易所债券市场可以为境外投资者提供更丰富的投资选择,推动资本市场形成全方位对外开放格局。

  债券通拓展至交易所债券市场有利于实现债券市场对外开放的统一。长期以来,我国债券市场存在市场分割的问题。银行间债券市场和交易所债券市场在投资者结构、监管制度、信评制度等方面存在差异。统一的债券市场可以发挥市场的规模效应,而分割的债券市场则会影响市场运行效率。近些年我国债券市场从统一执法、评级资质互认等方面迈开了统一管理的步伐,但银行间债券市场通过债券通率先实现对外开放,一定程度上也强化了交易所债券市场和银行间债券市场的差异。例如,由于个人投资者的存在,交易所债券市场是地方政府债的重要发行平台和交易平台,境外投资者群体的缺失将间接推升个人投资者投资地方政府债的成本,影响地方政府债对投资者的吸引力。

  债券通运行已满两年,并且取得了诸多成绩,下一步将在总结成绩的同时,将债券通拓展至交易所债券市场。具体来看,债券通逐步拓展至交易所债券市场有两种方案可选。

  一是以交易场所为基准实现对外开放。可以先在上海证券交易所或深圳证券交易所进行试点,待试点成熟后再推广至整个交易所市场。交易所债券市场以信用债、股债结合产品为主,此类产品的投资风险相对较高,对外开放需谨慎进行。先试点、再推广可以有效把控开放过程中的风险。也可以在监管部门的领导下将沪深交易所同步纳入债券通框架。交易所债券市场规模相对较小,且交易所市场已有股票市场对外开放的经验,同步纳入可省去试点时间,快速实现交易所债券市场的对外开放。

  二是以交易品种为基准实现对外开放。交易所市场的股票已通过沪港通、深港通实现对外开放,沪港通、深港通在海外也已积累了可观的投资者群体,此类投资者风险偏好较高,对于可转债、公司债等具有较高风险的债券品种会有较好的投资需求,与传统的债券通投资者群体存在较大差异。以交易品种为基准实现对外开放可以让交易所债券市场与银行间债券市场形成错位发展的局面。

  对外开放也是一个倒逼完善的过程。由于市场规模相对较小,交易所债券市场对外开放在吸引外资流入、稳定资本流动等方面所起的作用不如银行间债券市场,但交易所债券市场的债券品种丰富,交易所债券市场对外开放可以在债券市场韧性提升、债券市场制度丰富等方面予以探路。

  一方面,国内债券市场特别是银行间债券市场以配置型投资者为主,投资者同质化程度较高,市场行为趋同,容易导致市场韧性不足。2018年债券市场异常波动实际上正是我国债券市场投资者行为趋同、市场韧性不足的体现。交易所债券市场的投资者结构较为均衡,且信用债所占比重较高,交易所债券市场对外开放可以进一步吸引海外高收益债投资者进入,有效发挥海外高收益债投资者的定价功能,增强债券市场韧性。当前沪深交易所已正式推出违约债交易服务,海外高收益债投资者的进入还可以丰富违约债交易市场的投资者群体,提升违约债交易效率。

  另一方面,在目前的债券通框架下,境外投资者只能交易现券产品,暂时不能参与回购交易和衍生品交易。交易所债券市场有着较为丰富的回购制度,如协议回购、标准券回购,可有效满足境外投资者参与回购交易的需求。国债期货衍生品交易需要通过中金所进行,可以在交易所债券市场对外开放的同时,将国债期货衍生品市场也纳入至开放范畴,满足境外投资者参与衍生品交易、防控利率风险的需求。

  (本文作者介绍:中山证券研究所首席经济学家、研究所所长)


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